Friday Small Cap Check: Windsor AG

Heute gehts zum Friday Small Cap Check um die Windsor AG.

Hier gehts zur Übersichtsseite des Friday Small Cap Check

Die Windsor AG ist tätig im:

Immobilienbereich (Windsor Real Estate AG)
kauft, vermietet, verwaltet, entwickelt und verkauft Immobilien in beliebten Lagen mit Focus auf Berlin
Beteiligungen im Pharma-Bereich:
Simgen GmbH (100% Anteil): Herstellung, Handel und Vertrieb Generika
Pharmigon GmbH (50% Anteil): Herstellung von Medikationen

Außerdem besteht eine Überkreuzbeteiligung mit der MPH Mittelständische Pharma Holding AG. MPH hält 52% an Windsor, Windsor hält 25% der MPH-Anteile. Es ist vorgehehen, dass Windsor die MPH-Aktien im Rahmen einer Privatplatzierung veräußert, und die frei werdenden Mittel investiert.

Was bei Windsor zuerst auffällt ist, dass sich das Geschäftsmodell stark wandelt. Bestandsimmobilien wurden oder werden veräußert, dagegen wird das Beteiligungsgeschäft und der Neubau von Eigentumswohnungen ausgebaut. Außerdem passiert das Ganze seit 2010 mit einem neuen Management. Die Ergebnisse der Vergangenheit haben also absolut keine Aussagekraft für die Zukunft der Windsor AG, was die Bewertung stark erschwert.

was könnte Windsor wert sein?

Der Wert der Windsor AG sollte sich aus folgenden Teilkomponenten zusammensetzen:

• den Wert des Anteilsbesitzes an der MPH Mittelständische Pharma Holding
• dem Wert der Simgen GmbH
• dem Wert des Anteils an der Pharmigon GmbH
• der zukünftigen Ertragskraft der Immobilienentwicklung
• dem Wert vorhandener Bestandsimmobilien
• vorhandene liquide Mittel abzüglich Finanzverschuldung
• der (negative) Barwert der zükünftigen Gehälter und sonstigen Aufwendungen, die für die Verwaltung der Beteiligungen auf Ebene der Windsor AG entstehen werden

Arbeiten wir uns da mal durch und versuchen, da eine Einschätzung vorzunehmen.

Einfach machen können wir es uns bei dem Anteilsbesitzes an der MPH Mittelständische Pharma Holding. Die Anteile sollen im Rahmen einer Privatplatzierung veräußert werden (zumindest mit Stand 2010). Zumindest die Vorzugsaktien dieser sind börsennotiert, man könnte also die Prognose aufstellen, dass es der Windsor AG möglich sein könnte, die Anteile zum aktuellen Börsenkurs zu verkaufen. Insgesamt werden 25% an der MPH gehalten, die zum aktuellen Börsenkurs mit rund 23 Mio. € bewertet werden. Natürlich besteht hier eine große Unsicherheit. Der Kurs kann steigen und fallen. Aber nehmen wir diesen Wert mal:

MPH-Anteile: 23 Mio. €

Zum Wert der Simgen GmbH und der Pharmigon GmbH kann ich nur eines sagen. Ich habe keinen blassen Schimmer, was diese wert sind. Beide Unternehmen sind recht neu, haben zumindest 2010 laut Bundesanzeiger Verluste gemacht. Und ich finde so gut wie keine verwertbaren Informationen. Also können wir vorsichtshalber eigentlich nur von Null ausgehen…

Und an dieser Stelle breche ich ab. Denn die restlichen Vermögenswerte sind im Vergleich zum möglichen Wert der MPH-Anteile und noch viel wichtiger im Vergleich zur Marktkapitalisierung relativ gering. Und vor allem ist der Stand von 2010 längst veraltet. Wenn der Geschäftsbericht 2011 verfügbar ist, könnte man hier vielleicht nochmal genauere Betrachtungen anstellen.

Aber derzeit sieht es folgendermaßen aus:

• Die Marktkapitalisierung der Windsor AG beträgt rund 18 Mio. €
• dafür erhält man Anteile an der MPH Mittelständische Pharma Holding mit einem aktuellen Börsenkurs von 23 Mio. €
• zusätzlich erhält man weitere Vermögenswerte mit einem (für mich) nicht kalkulierbaren Wert. Dieser kann Null sein, vielleicht aber auch 10, 20 Mio. €
• vorhandene flüssige Mittel (abzüglich Finanzschulden) und einige Immobilien könnte man wohl einigermaßen im Wert schätzen, aber über einen niedrigen einstelligen Millionenbetrag wird das wohl nicht hinausgehen

Fazit

Man kann die Aktie der Windsor AG derzeit definitiv mit einem gewissen Sicherheitsabschlag kaufen. Allein der Wert der Anteile an der MPH Mittelständische Pharma Holding übersteigt derzeit die Marktkapitalisierung der Windsor AG. Zusätzlich erhält man Vermögenswerte, vor allem in Form von Beteiligungen an Pharmaunternehmen, die durchaus etwas wert sein könnten, aber nicht müssen.

Eines sollte einem aber klar sein: fällt der Kurs der MPH-Anteile, fällt auch der kalkulierte Wert der Windsor AG. Da ich nicht glaube, dass dieser Kursverlauf vorhersagbar ist, wäre es sinnvoller, die MPH Mittelständische Pharma Holding zusätzlich zu bewerten. Ein erster Blick auf die Fundamentalkennzahlen zeigt zumindest ausgewiesene Gewinne.

Aber erstmal sieht Windsor für mich nicht sonderlich attraktiv aus. Spottbillig ist das Unternehmen höchstwahrscheinlich nicht, es sei denn ich habe etwas entscheidendes übersehen. Was mich auch stört, ist das ständige hin und her. Eine klare Strategie ist für mich nicht erkennbar. Hier ein paar Pharmaunternehmen, da ein paar Immobilien. Sieht für mich danach aus, bei gerade angesagten Investments auch ein bisschen profitieren zu wollen. Kann gutgehen, muss aber nicht.

Vielleicht werfe ich nochmal einen Blick in den Geschäftsberichtes 2011, wenn dieser verfügbar ist. Aber ehrlich gesagt glaube ich nicht, dass sich an meiner Einschätzung dann allzu viel ändert.

• Die besten Investmentbücher
• Aktien finden mit ValueStockScreener.com
• Bewertung von Unternehmen (DCF oder DDM?)
• Welche Risikoprämie bei der Aktienbewertung?
• Aktienanalysen
• unterbewertete Aktien finden