Warum ist Lukoil so billig?

29. October 2013 -   -  Stefan Mohr

Das russische Ölunternehmen Lukoil wird unter Value Investoren ja gelegentlich mal empfohlen. Und so hat auch mich wieder mal ein Leser danach gefragt.

Ich habe keine Ahnung von der Ölindustrie. Aber man soll ja seinen Horizont erweitern. Also habe ich mich mal ein wenig mit dem Thema beschäftigt.

halb so teuer wie vergleichbare Unternehmen

Und tatsächlich: Lukoil sieht sehr verlockend aus. Während andere Ölunternehmen, wie Exxon, Chevron, PetroChina oder Royal Dutch Shell mit ungefähr dem 10-fachen Gewinn bewertet werden, liegt das Bewertungsniveau von Lukoil nur ungefähr bei der Hälfte. Das KGV liegt derzeit unter 5, das KBV bei ca. 0,7.

Wo ist der Haken?

Also ist die Frage: gibt es einen Haken oder hat man hier eine gute Investitionsmöglichkeit?

Ich habe mich auf die Suche nach einem Haken gemacht und mir verschiedene Dinge angesehen.

  • die Gewinne von Ölunternehmen schwanken natürlich mit dem Ölpreis, auch bei Lukoil. Aber es gibt zumindest keine außerordentlichen Faktoren, die den Gewinn von Lukoil deutlich größer erscheinen lassen, als er in Wirklichkeit ist
  • Hat Lukoil vielleicht nur kleine Ölreserven und die Förderung wird bald stark einbrechen? Im Gegenteil, die Reserven von Lukoil sind sogar überdurchschnittlich groß
  • Ist Lukoil stark verschuldet und daher in Schwierigkeiten? Nein, auch das nicht. Lukoil hat eine Eigenkapitalquote von mehr als 70%. Die meisten anderen großen Ölunternehmen haben eher Werte zwischen 40 und 50%. Also eher ein Bonus für Lukoil.
  • Gut, Lukoil ist ein russisches Unternehmen, die länderspezifischen Risiken sind hier vielleicht etwas größer. Aber auch auf PetroChina dürfte das zutreffen. Direkt vergleichbar ist sogar die russische Rosneft. Sowohl PetroChina als auch Rosneft werden aber an der Börse ähnlich teuer wie andere Ölunternehmen gehandelt. Also auch kein Treffer.

Ich habe also erstmal keine stichhaltigen Gründe für den niedrigen Kurs gefunden. Aber gut, ich habe bei der Analyse von Lukoil maximal ein wenig an der Oberfläche gekratzt, davon auszugehen, dass es vermutlich keinen Haken gibt, wäre ein wenig illusorisch.

Hier ist der Haken

Da sich mit Sicherheit schon andere über Lukoil Gedanken gemacht haben, frage ich also einfach mal Google: “Why is Lukoil so cheap?”.
Weit oben in den Suchergebnissen findet man folgenden Artikel:

Russian Oil Company Lukoil is Cheap for a Reason

Die wichtigsten Aussagen mal zusammengefasst:

  • Lukoil ist das einzige russische Ölunternehmen, welches nicht von einem großen Mehrheitseigner dominiert wird
  • Russland ist weit davon entfernt, eine freie Marktwirtschaft zu sein. Große (Teil-)staatliche Ölunternehmen wie Rosneft werden bevorzugt behandelt.
  • Auch der Fall Yukos ist recht interessant. Der Eigner war wohl politisch nicht auf einer Linie mit Putin. Dann kamen gigantische Steuernachforderungen, die Insolvenz und der Verkauf der Assets zum Ramschpreis an Staatsunternehmen. Vielleicht Zufall, vielleicht auch nicht…
  • zusätzliche Steuern wurden in der Vergangenheit für russische Ölunternehmen immer wieder erhoben. Ein steigender Ölpreis sorgt also dafür, dass der Staat die Unternehmen noch etwas mehr melken kann. Wie viel von den steigenden Gewinnen bei den Unternehmen bleibt ist fragwürdig

Das hört sich für mich einigermaßen logisch an und würde gut erklären, warum Lukoil mit einem deutlichen Abschlag gegenüber vergleichbaren Unternehmen gehandelt wird.

Alles übertrieben?

Nun weiß vermutlich jeder Leser, dass ich nicht unbedingt vor Investments mit hohen Risiken zurückschrecke. Aber zumindest muss ich ein für mich eindeutig vorteilhaftes Chance-Risiko-Verhältnis sehen. Hat man das hier oder nicht? Ist die Angst vor den Risiken, die sich im Kurs widerspiegelt, übertrieben oder nicht?

Um es kurz zu machen: ich weiß darauf keine Antwort. Vielleicht würde ich der Antwort näher kommen, wenn ich hier noch viel Zeit investieren würde. Aber ganz ehrlich: hier weiß ich wieder, warum ich große Unternehmen tendenziell meide. Wie viele Analysten und Branchenexperten beschäftigen sich mit Lukoil? Das werden nicht wenige sein. Kann ich es schaffen, so viel Wissen über Lukoil ebenfalls zu erlangen? Sicherlich – aber nur wenn ich mich jahrelang auf nichts anderes konzentriere, aber das habe ich nicht vor. Ich sehe es für mich eher als schwierig an, die Lage besser einzuschätzen, als die Mehrheit. Also beende ich die Sache an dieser Stelle.

Die drei Vorteile, die sich ein Value Investor erarbeiten kann

Übrigens möchte ich an dieser Stelle niemanden entmutigen. Nur weil ich aufgebe, heißt das nicht, dass du das auch tun musst. Als Value Investor hat man generell folgende Möglichkeiten, sich gegenüber anderen Marktteilnehmern einen Vorteil zu erarbeiten und davon zu profitieren:

  • mehr Informationen haben als die Mehrheit
  • vorhandene Informationen besser interpretieren als die Mehrheit
  • in Situationen, in denen Anleger nicht mehr rational sondern emotional reagieren, die Nerven behalten

Bei jedem Investment sollte man sich fragen, ob wenigstens eine dieser drei Vorteile zutreffend ist. Entscheidend ist nicht, wie oft man sich hier einen Vorteil erarbeitet, sondern dass man sicher unterscheiden kann, ob man einen Vorteil hat oder nicht.

Bei Lukoil sehe ich aktuell nicht, wie ich mir mit vertretbarem Aufwand einen dieser Vorteile erarbeiten könnte. Aber das heißt nicht, dass es unmöglich sein muss.

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