Wie wirkt sich Wachstum auf die Bewertung von Aktien aus? Wachstumsaktien stehen im Fokus vieler Anleger. Ein Unternehmen, welches nicht stetig wächst, scheidet für viele schon von vornherein als Investitionsmöglichkeit aus. Aber was ist dran? Erhalten die Aktionäre einen Mehrwert, wenn ein Unternehmen wächst? Rechtfertigt das einen höheren Aktienkurs?
Fangen wir mal beim theoretischen Wert einer Aktie an. Der Wert einer Aktie ist die Summe aller zukünftiger Dividenden, abgezinst mit einem sinnvollen Zinssatz.
Investmentwert eines Unternehmens
Was kann man aus der Formel ablesen?
Bitte keine Angst vor dieser Formel! Ablesen kann man daraus eines: in der Zukunft gezahlte Dividenden sind weniger wert, als heute gezahlte Dividenden!Aus der Formel kann man auch ablesen (was wohl auch ohne diese Formel jedem einleuchten sollte), dass Dividendenwachstum den Unternehmenswert erhöht. Und dafür müssen langfristig auch die Unternehmensgewinne wachsen. Wachstum erhöht also den Unternehmenswert!
Aber: Um zu wachsen muss in der Regel Geld investiert werden. Dadurch können heute niedrigere Dividenden gezahlt werden, was den Unternehmenswert wieder verringert!
Welcher Effekt ist nun stärker? Kommt drauf an… Und zwar darauf, mit welcher Rendite ein Unternehmen die einbehaltenen, also nicht als Dividende ausgezahlten, Gewinne einsetzen kann, um Gewinn- und damit wiederum Dividendenwachstum zu generieren.
Ein Beispiel
Gehen wir das Ganze mal an einer Reihe von Beispielunternehmen durch. Nehmen wir mal an, alle Unternehmen erwirtschaften im Moment einen Gewinn von 1 Mio. € pro Jahr. Der Unterschied: alle Unternehmen erwirtschaften eine andere Eigenkapitalrendite (die wir als konstant annehmen) und weisen eine andere Wachstumsrate auf. Die Wachstumsrate nehmen wir für 20 Jahre als konstant an, danach tritt kein Wachstum mehr auf.
Die folgende Tabelle zeigt nun den heutigen Wert der Unternehmen in Abhängigkeit von Eigenkapitalrendite und Wachstumsrate. Dazu habe ich angenommen, dass alle Unternehmen einen Teil der Gewinne als Dividende ausschütten und den anderen Teil zur Finanzierung des Wachstums einbehalten. Und zwar genau so viel, dass die jeweils angegebene Wachstumsrate erreicht wird. Unternehmen mit hoher Eigenkapitalrendite müssen bei gleichem Wachstum also nicht so viel investieren und können mehr Dividenden ausschütten.
Den Abzinsungssatz nehme ich mit 8% an, sprich 1€ Dividende nächstes Jahr ist mir 8% weniger wert als 1€ Dividende dieses Jahr.
Schlussfolgerungen: Wann ist Wachstum gut, wann nicht?
Was kann man aus dieser Tabelle nun ablesen? Man kann drei Bereiche sehen. Im grün hinterlegten Bereich steigt der heutige Unternehmenswert mit der Wachstumsrate. Wachstum ist hier also als gut anzusehen! Im gelben Bereich ist der Unternehmenswert unbhängig von der Wachstumsrate. Für die Aktionäre ist es hier also völlig egal, ob das Unternehmen weiter wächst. Im roten Bereich sinkt der Unternehmenswert sogar mit steigender Wachstumsrate! Hier schadet das Wachstum den Aktionären…
Jeder wird sicher schnell gemerkt haben, dass das ganze mit der Eigenkapitalrendite zusammenhängt. Die Grenze, also der gelbe Bereich liegt nicht zufällig bei einer Eigenkapitalrendite von 8%. Diese 8% sind der Abzinsungssatz. Liegt die Eigenkapitalrendite unseres Unternehmens unter dem Abzinsungssatz, führt das dazu, dass das Unternehmen Gewinne einbehält und mit einer schlechteren Rendite, als der, die wir mindestens haben wollen (dem Abzinsungssatz) anlegt. Ein Unternehmen mit hoher Eigenkapitalrendite dagegen kann die einbehaltenen Gewinne mit einer sehr hohen Rendite anlegen: der Unternehmenswert steigt.
Man sollte hier natürlich aufpassen: die Eigenkapitalrendite von Unternehmen bleibt in der Regel nicht für immer konstant. Auch werden ganz andere Eigenkapitalrenditen erwirtschaftet, wenn ein Unternehmen außerhalb seines Kernbereiches expandiert. Würde beispielsweise Coca Cola eine Stahlfabrik bauen, würde es hier sicherlich nicht die Eigenkapitalrenditen erreichen, wie mit gefärbtem Zuckerwasser… Also immer aufpassen: in welchem Bereich findet eine Expansion statt und welche Eigenkapitalrenditen können dort erreicht werden? Aber für das Verständnis der grundsätzlichen Zusammenhänge reicht die vereinfachte Annahme der obigen Tabelle aus.
Fazit
Jetzt nochmal eine Zusammenfassung der wichtigsten Erkenntnisse, die ein Investor aus dieser theoretischen Betrachtung ziehen kann:- Wachstum kann gut oder schlecht sein, das kommt auf den Einzelfall an!
- Der Wert eines Unternehmens mit einer mittelmäßigen Eigenkapitalrendite ist unabhängig vom Wachstum!
- Unternehmen mit schlechter Rentabilität tun ihren Aktionären keinen Gefallen, wenn sie wachsen! Eine Verbesserung der Rentabilität ist in jedem Fall vorzuziehen
- Unternehmen mit dauerhaft hoher Eigenkapitalrendite bieten ihren Aktionären einen Mehrwert, wenn sie in ihrem Kernbereich wachsen
- Ein sehr wichtiger Faktor bei der Unternehmensbewertung ist: welcher Anteil des Gewinns wird einbehalten, welcher wird ausgezahlt? Wie gut investiert das Unternehmen den einbehaltenen Anteil?
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