Kann ein negativer Return on Invested Capital (ROIC) etwas gutes sein? Diese Frage wird auf NeatValue.com, einem indischen Value-Blog, gestellt. Hier der Artikel.
Der Return on Invested Capital (ROIC) wird folgendermaßen berechnet: EBIT / investiertes Kapital. Das investierte Kapital setzt sich dabei zusammen aus Sachanlagen und betriebsnotwendigem Umlaufvermögen abzüglich nicht zinstragendem Fremdkapital. Oder man könnte auch sagen Eigenkapital + Finanzschulden abzüglich Cash und anderer nicht für den Geschäftsbetrieb notwendiger Vermögenswerte.
Kann ein negativer ROIC etwas gutes sein? Meine Antwort
Um die Frage zu beantworten, ob ein negativer Return on Invested Capital etwas gutes sein kann, überlegen wir uns erstmal, wie ein negativer ROIC überhaupt entstehen kann.
Da der Return on Invested Capital der Quotient aus EBIT und investiertem Kapital ist, gibt es genau zwei Möglichkeiten, wie ein negativer ROIC entstehen kann:
1. Das EBIT ist negativ und das investierte Kapital positiv
2. Das EBIT ist positiv und das investierte Kapital negativ
Kann eine dieser beiden Möglichkeiten etwas gutes sein?
Beginnen wir mit dem negativen EBIT
Ein negatives EBIT ist mit Sicherheit nichts gutes. Sicher, das EBIT kann durch Einmalaufwendungen oder Ähnliches belastet sein oder sonst irgendwie verzerrt werden. Ein negatives EBIT kann in der Realität also möglicherweise ein positives EBIT sein. Aber das sind alles nur Fragen der Rechnungslegung. Es steht jedem frei, das im Geschäftsbericht veröffentlichte EBIT zu nutzen oder diesen Wert zu bereinigen, um eine realistischere Darstellung der wirtschaftlichen Gegebenheiten des Unternehmens zu erhalten.
Eine andere Möglichkeit, wie ein negatives EBIT etwas positives sein kann ist, wenn ein Unternehmen in seine Zukunft investiert und deshalb für einige Zeit hohe Kosten hat (z.B. Werbung oder neue Fabriken, die erstmal Anlaufverluste verursachen). Wenn solche Investitionen vernünftig getätigt werden, verursachen sie vielleicht erstmal Verluste, aber dafür später umso höhere Gewinne. Aber wenn man genauer hinsieht, sind auch das nur Fragen der Rechnungslegung. Wenn man investiert, hat man die Möglichkeit, diese Kosten in der Bilanz zu aktivieren. Die Rechnungslegungsvorschriften, an die sich ein Unternehmen halten muss, erlauben das nur unter bestimmten Bedingungen. Aber auch hier steht es jedem frei, eine eigene, realistischere Sicht auf die ökonomische Realität eines Unternehmens zu haben.
Es gibt also nichts, was ein negatives EBIT wirklich in einem positiven Licht erscheinen lassen könnte. Ein negativer Return on Invested Capital, der durch ein negatives EBIT verursacht wird, ist also keinesfalls etwas Positives.
weiter mit einem negativen Invested Capital
Auch ein positives EBIT verbunden mit einem negativen investiertem Kapital ergibt einen negativen ROIC. Ein negatives EBIT ist schlecht, das hatten wir festgestellt, also ist ein positives EBIT gut. Aber wie sieht es mit einem negativen investiertem Kapital aus?
Ein negatives Invested Capital bedeutet, dass weniger als kein Kapital investiert ist. Das heißt, dass alle Sachanlagen plus Umlaufvermögen, abzüglich nicht zinstragender Verbindlichkeiten eine negative Zahl ergibt. Ist das gut oder schlecht? Kommt drauf an… So ein Unternehmen ist etwas sehr schlechtes, wenn es liquidiert wird. Wenn mehr nicht-zinstragende Verbindlichkeiten als Vermögen da sind, bleibt sowohl für Aktionäre als auch für Anleiheninhaber oder finanzierende Banken nichts übrig.
Aber wenn ein Unternehmen seinen Geschäftsbetrieb fortsetzt, dann kann ein negatives Invested Capital etwas hervorragendes sein. Das führt dazu, dass das Unternehmen, wenn es in seinem Kernbereich wächst, kein Geld investieren muss. Im Gegenteil, es wird für das Wachstum zusätzlich bezahlt. Die nicht zinstragenden Verbindlichkeiten wachsen schneller als die Vermögenswerte. Die Differenz kann das Unternehmen zeitlich unbegrenzt nutzen, für was immer es will. Ein negativer ROIC dieser Art ist besser als als ein unendlich großer Return on Invested Capital.
Fazit
Ein Unternehmen mit einem negativem Return on Invested Capital, der durch ein negatives investiertes Kapital zustande kommt, kann etwas wirklich gutes sein. Man wird für Wachstum bezahlt. Solange ein Unternehmen nicht schrumpft, ist ein solcher negativer ROIC eines der schönsten Dinge, von denen ein Investor nur träumen kann.
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— funktionaler Bewerter · 9. July 2012, 20:40 · #
Es gilt immer noch vereinfacht die gute alte Gleichung
Eigenkapital + Fremdkapital = Bilanzsumme
Wenn ich nun unterstelle, die ganze Aktivseite besteht aus Liquidität, dann gilt:
Eigenkapital + Fremdkapital – Liquidität = 0
„… Das investierte Kapital setzt sich dabei zusammen aus Sachanlagen und betriebsnotwendigem Umlaufvermögen abzüglich nicht zinstragendem Fremdkapital. Oder man könnte auch sagen Eigenkapital + Finanzschulden abzüglich Cash und anderer nicht für den Geschäftsbetrieb notwendiger Vermögenswerte.“
M.E. gilt hier die Untergrenze von 0!
Selbst, wenn ein negativer Wert in Spezialkonstellationen möglich sein sollte, dann heißt dies keinesfalls folgendes:
„…So ein Unternehmen ist etwas sehr schlechtes, wenn es liquidiert wird. Wenn mehr nicht-zinstragende Verbindlichkeiten als Vermögen da sind, bleibt sowohl für Aktionäre als auch für Anleiheninhaber oder finanzierende Banken nichts übrig.
Aber wenn ein Unternehmen seinen Geschäftsbetrieb fortsetzt, dann kann ein negatives Invested Capital etwas hervorragendes sein….“
Diese Schlussfolgerung ist falsch!
Wenn die Liquidität höher ist, als die Summe aus Eigen- und Fremdkapital, was didaktisch schwierig begründbar ist, dann ergibt sich für die Eigenkapitalgeber auf jeden Fall ein Liquiditationserlös, sogar zusätzlich noch ein Agio.
Mein Fazit:
==> M.E. ist ein negatives investiertes Kapital ökonomischer Unsinn!
==> Darauf basierende Erweiterungen (Enterprise Value) sind ökonomischer Unsinn, da Schulden werterhöhend wirken sollen und Liquidität wertmindernd. In meiner betriebswirtschaftlichen Logik sind hingegen Schulden wertmindernd und Liquidität werterhöhend.
— Stefan Mohr · 9. July 2012, 21:54 · #
Ok, ich mache die Sache mit dem negativen Invested Capital mal an einem Beispiel deutlich: ich gründe einen Discounter, nennen wir ihn idlA. Ich habe einen Warenbestand im Wert von 10.000€, Zahlungsziel 4 Wochen. Diesen Warenbestand setze ich einmal pro Woche um. Demzufolge habe ich einen durchschnittlichen Bestand an Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen von 40.000€. Gewinne zahle ich immer zeitnah an die Eigentümer aus, so dass sich kein Cash ansammelt.
Meine Bilanz sieht dann wie folgt aus:
Aktiva:
Vorräte: 10.000€
Passiva:
Verbindlichkeiten aus LuL: 40.000€
Eigenkapital: -30.000€
Das investierte Eigenkapital entspricht in diesem Fall dem investierten Kapital.
Was passiert, wenn ich das Unternehmen liquidiere? Die Vermögenswerte reichen nicht aus, um die Verbindlichkeiten aus LuL zu tilgen. Für die Eigenkapitalgeber bleibt also nichts übrig.
Was passiert, wenn ich meinen Umsatz verdopple? Das Vorratsvermögen muss auf 20.000€ steigen. Die Verbindlichkeiten aus LuL auf 60.000€. In der Kapitalflussrechnung sieht das dann in dem Jahr der Umsatzsteigerung folgendermaßen aus:
Gewinn: x€
- Erhöhung Vorräte: 10.000€
+ Erhöhung Verbindlichkeiten aus LuL: 30.000€
—————————————
operativer Cashflow: x + 20.000€
Ich erhalte durch das Wachstum also einmalig einen zusätzlichen Cashflow von 20.000€, der mir unbegrenzt zur Verfügung steht, solange meine Umsätze nicht wieder fallen (Oder sich Zahlungsziele oder Warenumschlag zu meinen Ungunsten verändern).
— funktionaler Bewerter · 9. July 2012, 23:12 · #
Diese Darstellung ist in mehreren Punkten fehlerhaft.
Gewinn = Ertrag – Aufwand!
“Gewinne zahle ich immer zeitnah an die Eigentümer aus, so dass sich kein Cash ansammelt.”
In dieser Logik wird Umsatz mit Gewinn verwechselt!
Der Wareneinkauf soll offensichtlich hier einen Aufwand darstellen. Hier wird aber vergessen, dass aus dem Warenverkauf Erträge resultieren. Offensichtlich sollen die Aufwendungen das Eigenkapital mindern, während die Erträge sofort ausgeschüttet werden. Ausgeschüttet können aber nur Gewinne, d.h. Ertrag – Aufwand.
Wenn ein Gewinn anfällt, dann kann per Defintion das Eigenkapital nicht sinken!!!!!!
Ggf. funktioniert das in Indien, aber laut HGB bzw. AktG ist das in Deutschland nicht zulässig.
Das AktG enthält überdies in § 150 Sonderregelungen für die Vorgehensweise nach der Gründung.
In dieser Modellwelt wären keine Lieferanten bereit, der AG Waren zu liefern, da die Eigentümer, die Umsatzerlöse ausschütten könnten und gleichzeitig die Verbindlichkeiten nicht tilgen müssen…
— Stefan Mohr · 10. July 2012, 06:16 · #
Gut, du hast an dieser Stelle recht.
Ich zahle nicht die Gewinne an die Eigentümer aus, sondern den Cash, der mir aus der Erhöhung der Lieferverbindlichkeiten zufließt.
Die Auszahlung solcher an die Eigentümer ist in Deutschland tatsächlich nicht möglich, wenn dem keine Gewinne gegenüberstehen.
Also lassen wir das mit der Auszahlung mal weg und nehmen an, ich belasse diesen Cash im Unternehmen und investiere ihn in Aktien, Anleihen, was auch immer. Das ändert dann aber nichts an der Tatsache, dass im Kernunternehmen ein negativer Kapitalbetrag investiert ist, was bei Wachstum Vorteile mit sich bringt, solange mein Unternehmen profitabel ist.
— Martin · 11. July 2012, 15:09 · #
Es gibt Unternehmen bei denen die Kunden in Vorrauszahlung gehen und die Lieferanten erst weit nach dem Verkauf der Waren bezahlt werden. Das investierte Kapital gehört dann nicht dem Unternehmen (ist quasi negativ aus seiner Sicht) und erwirtschaftet dennoch eine Rendite. Die Vorauszahlungen werden ebenso wie Verbindlichkeiten aus LuL eben nicht zu den Finanzschulden dazugerechnnet und somit nicht zum invested Capital.
— Robert Michel · 13. July 2012, 17:03 · #
Heute kein small cap check? :(
— Stefan Mohr · 13. July 2012, 17:34 · #
Srysrysry… ich hoffe ich schaffs heute noch ;) Der Mittwoch hat ja noch ein paar Stunden g
— Dividendeninvestor · 15. July 2012, 10:54 · #
Hallo,
sehr interessantes Thema.
Mir ist dieses Phänomen des negativen ROIC bei Reckitt & Benckiser u. Imperial Tobacco aufgefallen.
Vielleicht kannst du anhand dieser beiden Firmen dies noch mal genauer durchleuchten.