Friday Small Cap Check: Berentzen-Gruppe

29. Juni 2012 -  ,  -  Stefan Mohr

Friday Small Cap Check

Ein Leser meines Blogs hat für den Friday Small Cap Check die Berentzen-Gruppe AG vorgeschlagen. Also dann mal los!

Hier gehts zur Übersichtsseite des Friday Small Cap Check

Das wohl bekannteste Produkt der Berentzen-Gruppe ist der Puschkin Vodka. Und dann hört es eigentlich auch schon auf mit meinen Kenntnissen über das Unternehmen.

Zuerst bin ich mal neugierig und werfe einen schnellen Blick auf die Fundamentalkennzahlen an der letzten Jahre.

Die letzten 3 Jahre wurde ein Gewinn gemacht. 2007 und 2008 dagegen horrende Verluste, auch 2006 ein kleiner Verlust. Davor sah es dann eigentlich ganz in Ordnung aus, außer 2004 wurde in jedem Jahr seit 2000 ein Gewinn geschrieben. In Begeisterungsstürme lässt mich das nicht ausbrechen, aber Berentzen könnte ein einigermaßen profitables Unternehmen sein. Warum habe ich noch keinen Blick darauf geworfen? Eigentlich bin ich alle deutschen Unternehmen schon zwei mal durchgegangen, aber aus irgend einem Grund habe ich Berentzen sofort aussortiert. Ich vermute mal wegen den großen Verlusten 2007 und 2008. Aber vielleicht waren das einmalige Sondereffekte, z.B. Firmenwertabschreibungen, die für die Zukunft weniger relevant sind? Ich werfe mal einen genaueren Blick darauf.

Bilanzstruktur

Sehr wichtig ist mir an einem Unternehmen, dass keine zu große Verschuldung vorliegt. Also mal ein Blick in den Geschäftsbericht 2011. (erster Eindruck beim öffnen des Dokuments: 158 Seiten!? Hätte bei so einem kleinen Unternehmen eher 30 erwartet).

Die Aktiva sehen schonmal recht gut aus. Keine großartigen immateriellen Vermögenswerte, hauptsächlich Sachanlagen und Vorräte und vor allem 25 Mio. € Cash bei einer Bilanzsumme von 126 Mio. €.

Auch an den Passiva ist erstmal nichts auszusetzen. Quasi keine Finanzverbindlichkeiten und mehr als 50% Eigenkapitalquote.

Restrukturuerung, Änderung der Eigentümerstruktur, Vorstandswechsel…

Um zu erfahren, was denn 2007 und 2008 passierte, was die großen Verluste verursachte, schaue ich mal kurz in die Geschäftsberichte.

Offensichtlich ist das Geschäft von Berentzen schon seit Jahren kontinuierlich geschrumpft. Es folgte ein Wirrwar von Restrukturierungsprogrammen, Wechseln im Vorstand und 2008 dann die Übernahme der Mehrheit der Anteile von der Aurelius AG. So ganz blicke ich da momentan noch nicht durch, da müsste ich mal genauer nachlesen.

Interessant ist aber, dass die Restrukturierung offensichtlich erfolgreich abgeschlossen wurde. Seit 2009 werden Gewinne geschrieben. Und zwar welche, die trotz viel überschüssigem Cash im Vergleich zum Eigenkapital durchaus nicht schlecht aussehen

ein erster Bewertungsversuch

Natürlich ist eine Bewertung an dieser Stelle nicht wirklich sinnvoll, da ich noch viel zu wenig über das Unternehmen weiß. Aber nehmen wir mal einfach die Zahlen und machen eine kleine Abschätzung.

Was zuerst ins Auge fällt, ist natürlich der große Cashberg. Die Marktkapitalisierung beträgt derzeit rund 45 Mio. €, 25 Mio. € Cash stehen in der Bilanz. Finanzverbindlichkeiten sind nicht vorhanden. Sprich das operative Unternehmen wird derzeit an der Börse mit 20 Mio. € bewertet. Das entspricht etwas mehr als dem Dreifachen des Gewinns 2011. Also entweder, Berentzen ist ein extremes Schnäppchen, oder es existiert ein Haken.

Der Haken könnte natürlich sein, dass das Geschäft von Berentzen in den letzten Jahren nicht sehr konstant war und die Zukunft daher schwer vorherzusagen ist. Offensichtlich wird die Zukunft derzeit für Berentzen nicht sehr rosig gesehen. Vielleicht ist das berechtigt.

Fazit

Berentzen ist in jedem Fall ein interessantes Unternehmen. Ich bin mir noch nicht sicher, ob ich in der Lage bin, Berentzen sinnvoll zu bewerten. Aber zumindest scheint das Geschäftsmodell verständlich zu sein und die Bilanzstruktur ist solide. Da könnte man mal genauer nachforschen. Und das werde ich auch tun bei Gelegenheit.

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Kommentare [19]

  1. — Alex · 29. Juni 2012, 11:37 · #

    Klingt eigentlich sehr solide…50% EK-Quote… eine gewisse Markenpositon ist vorhanden… ein großes Portfolio, auch alkoholfreie; man füllt anscheinend sogar Pepsi ab… die investitionskosten für das laufende Geschäft sollten überschaubar sein … die Margen sind sagen wir mal OK

    Ich denke bei dieser Art von Firma ist die Qualität des Managements

    PS: ich würde aber sagen der “Saure Apfel” ist das bekannteste Marken-Produkt der Firma, aber da sieht man mal worauf du deine Schwerpunkte setzt :P

  2. — Alex · 29. Juni 2012, 13:42 · #

    Sorry, abgehackter Satz:

    Ich denke bei dieser Art (und vor allem auch Größe) von Firma wird die Qualität des Managements wichtig sein…

  3. — Pferdefresse · 30. Juni 2012, 16:01 · #

    Wenn das Hauptprodukt der “Saure Apfel” ist, fragt man sich, ob man in den sauren Apfel beißen möchte.

    Was du bei der Beobachtung der Fundamentalzahlen nicht erwähnst, ist die Entwicklung der Umsätze, und die verläuft monoton abwärts:
    2009 174K, 2010 159K, 2011 146K und Q1 2012 schon wieder -7% Nettoumsatzverlust.

    Und damit schmeckt dieser Apfel wirklich etwas säuerlich.

  4. Stefan Mohr · 30. Juni 2012, 16:43 · #

    Ja, völlig richtig, die Umsätze fallen. Aber ich glaube, das hängt teilweise damit zusammen, dass unrentable Bereiche aufgegeben werden. Z.B. wurden glaube ich früher eine Menge Getränke anderer Hersteller in Lizenz vertrieben (oder sowas in der Richtung), was nicht sehr profitabel war und aufgegeben wurde.

    Fallende Umsätze sind natürlich erstmal unschön, aber wenn das nur zeitweise so ist und dazu dient, die Profitabilität wieder herzustellen, sehe ich das sogar positiv.
    Aber näheres kann ich hier noch nicht sagen, bin derzeit dabei den Geschäftsbericht aufmerksam zu lesen und die Berichte der letzten 10 Jahre zumindest zu überfliegen. Vielleicht schreibe ich nochmal einen detaillierteren Artikel zu Berentzen. Bisher ist es erstmal nur ein erster Eindruck und die Feststellung, dass Berentzen interessant sein könnte.

  5. Tim · 1. Juli 2012, 01:07 · #

    Hi Stefan,

    ich finde Deine “unaufgeregte” Herangehensweise an die Bilanz super. Das sind gute Analysen!

    Was ich mit Blick auf das Bargeld sagen möchte: Man sollte das viele Bargeld nie überbewerten. Es tendiert dazu, irgendwie oftmals ausgegeben zu werden.

    Man sollte das Cash nicht 1:1 vom Börsenwert abziehen, sondern einen Sicherheits-Abschlag vornehmen.

    Ich glaube zudem, dass kürzlich eine hohe Ausschüttung vorgenommen worden ist.

    Prost
    Tim

  6. Stefan Mohr · 1. Juli 2012, 09:14 · #

    Hi Tim,

    Ja, das mit dem Cash ist eben immer so eine Sache. Der kann verschwendet werden oder sinnvoll eingesetzt. Aber das ist ja auch mit den einbehaltenen Gewinnen so. Letztendlich wird der Wert eines jeden Unternehmens also auch stark davon bestimmt, wie gut das Management das Kapital der Aktionäre einsetzt.

    Ein Sicherheitsabschlag ist da sicherlich immer anzuraten, je weniger man dem Management vertraut, desto höher ;)

  7. — Martin · 1. Juli 2012, 21:16 · #

    Man muss auch bedenken, dass man bei Berentzen nur die Vorzüge kaufen kann.
    Wenn es Stämme wären und die Transparenz höher wäre, hätte ich schon zugegriffen.

  8. — David · 2. Juli 2012, 10:59 · #

    Hi Stefan,

    danke für den ersten Blick. Hat mich ja gefreut, dass du den Vorschlag gleich mal genommen hast. Mir gehts nämlich mit Berentzen genauso wie dir. Vor ein paar Jahre haben mich die krassen Verluste sofort abgeschreckt und trotz mir gut bekannter Produkte hab ich die Aktie gleich vernachlässigt. Irgendwie bin ich vor kurzem wieder drauf gestoßen. Und jetzt sieht es ja so aus, als ob die Umstrukturierungen Wirkung zeigen und anscheinend haben sie draus gelernt. Denn jetzt sieht die Bilanz ja sehr solide aus. Wie von dir erwähnt sind die Umsatzrückgänge gewollt und wurden auch so kommuniziert, da die Margen und die Gewinn steigen, seh ich das wie du nicht negativ, sonst schafft Platz für neues Wachstum.

    Ich find Berentzen vorallem wegen den Marken interessant. Die Berenzten Schnäppse, der Stohmann Weizen Korn, und Pushkin sind Marken, die von den Konsumenten auch als Qualitätsmarken wahrgenommen werden. Die anderen sagen mir zwar nicht, bin aber auch kein großer Alkoholkenner. Naja und was das für den Spielraum bei der Preisbildung bedeutet usw. weißt du ja selbst.

    Interessant find ich, wenn man Berentzen mal mit anderen Spirituosenherstellern vergleicht. Vielleicht nicht unbedingt die Brauereien, aber ich denke dann Pernod und Diageo. Auch wenn es golbale Weltkonzerne sind, so ähneln sich die Produkte doch stark.

    Es ist zwar rein spekulativ. Aber in der Getränkeindustrie wird ja auch gern wild fusioniert und aquiriert. (z.b. jüngst Corona). Also wäre es auch durchaus denkbar, das Aurelius nach einem erfolgreichen Turnaround seine Anteile verkauft. Und dann bestimmt nicht zum 3-fachen Gewinn. Und für 2 Riesen wie Pernod oder Diageo wär das nen Klacks, gleich mal den Rest an der Börse auch mit einzusammeln um dann ne 100% Tochter draus zu machen.

    Also ich hoffe du bleibst dran und es folgen demnächst noch ein paar Infos. Ich les in der Zeit auf jedenfall weiter…

  9. — Mr. Value · 2. Juli 2012, 12:53 · #

    Ich habe eine Frage zur Berechnung des Buchwertes pro Aktie.
    Wie berechnet mann den Buchwert pro Aktie, da ja sowohl Stamm als auch Vorzugsaktien im Umlauf sind??? Addiert man einfach beide Arten und teild dan durch die Summe???

  10. Stefan Mohr · 2. Juli 2012, 16:25 · #

    Ja, man addiert einfach beide und dividiert durch die Summe. Zumindest würde mir nichts einfallen, was sonst Sinn macht.
    Zumindest wenn beide Aktiengattungen den gleichen Anteil am Grundkapital repräsentieren. Aber das ist in der Regel der Fall.

  11. — Thomas · 2. Juli 2012, 22:34 · #

    Vom Cash ist ein großer Teil durch die Riesendividende schon weg.

    KGV liegt um Steuereffekte, und den außerordentlich Gewinn aus Immobilienverkauf breinigt, im zweistelligen Bereich, was aber nicht heißen muss, das die Aktie zu teuer ist.

    Durch den Eigentümerwechsel zu Aurelius sind Verlustvorträge von fast 200 Millionen Euro verlorengegangen !!!!!!

    Die Aufsichtsratverütung (alles Aureliusmänner) beträgt enorme 400T€, bedingt durch die Koppelung AR-Vergütung an Dividende.

    Gruß Thomas

  12. Stefan Mohr · 3. Juli 2012, 07:13 · #

    Thomas: danke für die Hinweise!

    Die hübsche Dividende 2011 hatte ich natürlich komplett übersehen, das macht die Sache tatsächlich deutlich weniger interessant.

    Auch die Entstehung der Gewinne muss man sich tatsächlich mal genauer ansehen. Wenn der maßgeblich durch außerordentliche Gewinne beeinflusst ist, muss man zumindest sehr optimistisch sein für das Spiriuosen-/Getränkegeschäft.

    Bin trotzdem dabei den Geschäftsbericht zu lesen, dümmer wird man nicht.

  13. — Martin · 3. Juli 2012, 19:19 · #

    Im Getränkebereich finde ich auch die Mineralbrunnen interessant. Auf die Verzüge sollen 1,31 € bei einem Kurs von 9,30€ ausgezahlt werden. HV am 26.7. steht noch aus.

    Allerdings blicke ich da nicht durch, wie nachhaltig der Gewinn im letzten Geschäftsjahr war.
    Vielleicht etwas für den nächsten Friday Check? Würde mich freuen. :-)

  14. Stefan Mohr · 3. Juli 2012, 20:02 · #

    Ist notiert Martin! Werde es sicher die nächsten Monate mal mit anschauen.

  15. — Paul · 4. Juli 2012, 00:34 · #

    Ich skizziere hier meine Value-Analyse: Grobe Einschätzung von Absatz und Umsatz der Berentzen-Gruppe.

    In den 1980-ziger Jahren zählte “Berentzen Apfelkorn” zu den beliebten alkoholischen Getränken.

    Für meine Analyse versuche ich nun Zahlen zu finden auf meine Frage:

    Wie ist die Absatz- bzw. Umsatzentwicklung der Berentzen-Produkte – vor allem der Umsatzträger alkoholische Produkte – heute einzuschätzen und lässt sich ggf. eine Prognose für die Zukunft ableiten?

    a) Eigene Aussagen Berentzen-Gruppe:

    Quelle: ZWISCHENMITTEILUNG INNERHALB DES ERSTEN HALBJAHRES 2012

    Hier fand ich nur Gesamtzahlen für Absatz und Umsatz – nicht detailliert genug aufgelistet für die einzelnen Produktklassen.

    “Spirituosenabsatz der Berentzen-Gruppe wächst im ersten Quartal 2012: Die Nachfrage nach Spirituosenprodukten des Konzerns stieg im ersten Quartal des Geschäftsjahres 2012 um 2 Prozent an. Höhere Rohstoffkosten belasten die Ertragsentwicklung der Berentzen- Gruppe per 31. März 2012. Der Konzernumsatz mit bzw. ohne Branntweinsteuer lag in den ersten drei Monaten dieses Jahres bei 71,4 bzw. 32,4 (70,2/34,9) Mio. Euro.”

    b) Spiegelung der Berentzen-Zahlen an Vergleichszahlen:

    Ist das nun hoch oder niedrig? Was läuft in der Branche? Ich suche mir Zahlen für meine Beurteilung. Quelle: Statistisches Bundesamt; http://de.statista.com/themen/22/alkohol/

    1. Der Pro-Kopf-Verbrauch im Inland (= absatzstärkstes Gebiet) sinkt; “Der Alkoholverbrauch je Einwohner belief sich nach Angaben der Deutschen Hauptstelle für Suchtfragen (DHS) 2010 auf 9,6 Liter reinen Alkohols. Zum Vergleich: 1990 lag der Durchschnittskonsum noch bei 12,1 Liter.

    2. Der größte Teil des getrunkenen Alkohols entfällt auf Bier. 107,4 Liter Bier, 20,5 Liter Wein, 5,4 Liter Spirituosen und 3,9 Liter Schaumwein trank jeder Deutsche durchschnittlich in 2010.”

    Resümee 1: Der Inlands-Markt schrumpft.

    Sind Berentzen-Produkte beliebt, d.h. heute und langfristig absatzstark, trotz Schrumpfung des Gesamtmarktes im Inland?

    Eine mögliche Antwort darauf: “Pro-Kopf-Anteil verschiedener alkoholischer Getränke am Gesamtkonsum in Deutschland in den Jahren von 2004 bis 2010” ist leider gebührenpflichtig. (Quelle: Statistisches Bundesamt; http://de.statista.com)

    Ich suche mir andere Zahlen und werde fündig: “http://www.aktionswoche-alkohol.de/fileadmin/user_upload/presse/dhs_zahlen_fakten_alkohol.pdf

    “Der Absatz trinkfertiger Mixgetränke verringerte sich im Jahr 2005 um 50,5 % gegenüber dem Vorjahr. Der Anteil spirituosenhaltiger Mischgetränke an allen im Lebensmitteleinzelhandel verkauften Spirituosen sank damit von ca. 5,2 % auf 2,0 %.”

    Jetzt wird mir klar, warum der Umsatz bei Berentzen seit 2005 eingebrochen ist.

    Im Jahr 2008 sanken sie um 1,3% bei einem Anteil von 1,8% am gesamten Spirituosenmarkt. Quelle: Bundesverband der Deutschen Spirituosen-Industrie und –Importeure, 2009

    Für Biermischgetränke ergaben sich in den Jahren 2006 bis 2008 jährliche Absatzsteigerungen von 17,7%, 18,2%
    bzw. 1,1% Quelle: Deutscher Brauer-Bund, 2009.” Hier ist Berentzen nicht aktiv.

    Was sagt die Branchen-Lobby zur Absatzentwicklung von alkoholischen Produkten, in der Berentzen aktiv ist. Quelle: http://www.wein-spirituosen-verband.de/html/haupt.html

    Wie hart muss Berentzen mit der Konkurrenz um Absatz / Umsatz ringen? Als Indikator nehme ich die Importe von Alkohol (andere Zahlen liegen mir soeben nicht vor):

    - Einfuhr von Spirituosen in der Zeit von Januar bis Dezember 2011 (mit Vergleichszahlen für 2010): Quelle: Wein- und Spirituosenverband; Ergebnis: die Volumina der gelisteten Produkte wandern gemäß Verbrauchervorlieben; insgesamt sinkt das Gesamtvolumen.

    Resümee 2: Der Inlandsmarkt hat mit starken Importen zu kämpfen, speziell Berentzen mit der Einfuhr von Wodka; diese Einfuhrmenge steigt.

    Wie stark sind Berentzen-Produkte beim Verbraucher beliebt? Ich versuche einzuschätzen, ob eine Käuferbindung zu Berentzen besteht; in welchem “Marktsegment” sind Berentzen-Produkte angesiedelt.

    Quelle: Ranking von Vergleichsprodukten. “Medaillen für die besten Spirituosen beim 9. Internationalen Spirituosen Wettbewerb ISW, Freitag, 27. April 2012 | 09:56 Uhr | RED.YOOPRESS | WETTBEWERBE”. Ich finde keine Berentzen-Produkte gelistet.

    Resümee 3: Es hat den Anschein, dass alkoholische Berentzen-Produkte beim Verbraucher nur geringe Beachtung finden.

    In welchem Marktsegment sind alkohol. Berentzen-Produkte zu finden? Quelle: Google.de;
    z.B. Berentzen Apfelkorn 20% Vol. 0,7 Liter, 5,82 €; Vergleichsprodukt: Kronenhof Apfelkorn 20% Vol. 0,7 Liter, 3,69 €.

    Resümee 4: “Niedrigpreis-Segment”, meines Erachtens “hart umkämpfter Markt um Absatzanteile mit niedrigen Margen.

    Ich lege deshalb mein Augenmerk auf das Inland, weil Deutschland zu den absatz- und umsatzstarken Ländern im Segment “Alkoholika” (Rankling Europa) zählt.

    Lt. Unternehmensmitteilung will Berentzen mit alkoholischen Getränken im Ausland wachsen, z.B. in der Türkei.

    Ich schaue nach, wie das “Alkoholverhalten” im Ausland ist bzw. das Trinkverhalten in der Türkei. Quelle: „European status report on alcohol an health 2010“, WHO-Studie 2008: zitiert nach FOCUS Online: http://www.focus.de/gesundheit/ernaehrung/news/who-studie-deutsche-trinken-russen-unter-den-tisch_aid_665283.html

    Ich finde für Türkei keine Angaben; ich nehme ‘mal an, dass Berentzen die Absatz- und Umsatzeinschätzung fundiert vorgenommen hat. Zweifel kommen mir, ob langfristig in der Türkei alkoholische Getränke umsatzmäßig wachsen.

    Für alkoholfreie Getränke erspare ich mir die Einschätzung von Absatz und Umsatz; ich behaupte, dass der Markt hier hart umkämpft ist und Platzhirsche der Berentzen-Gruppe nur eine kleine Marktnische gewähren.

    Zusammenfassung: Für mich bestehen erhebliche Zweifel, dass Berentzen seitens Absatz und Umsatz in den nächsten Jahren im hart umkämpften Markt “Alkoholmischgetränke” wachsen wird. Ich stelle das Berentzen-Engagement zurück.

    Viele Grüße

    Paul

  16. — Mr. Value · 4. Juli 2012, 22:01 · #

    Ich habe mir aufgrund des Artikels mal die Berichte von Berentzen bestellt und heute bekommen.
    Nach einem kurzen Durchblättern ist mir vor allem die hohen operativen Cashflows von etwa 20 millionen und die niedrigen Investitionscashlows von etwa 3,5 millionen ins Auge gestochen…
    das sieht doch schonmal sehr positiv aus auch wenn die umsätze sinken…
    ist aber wie gesagt nur der allererste Eindruck…

    grüße Mr. Value

  17. — Welju Grouv · 5. Juli 2012, 08:17 · #

    In meiner Anfang 2011 angefertigte Übersicht zum Getränkebereich landete Berentzen in der untersten Gruppe, d. h. sowohl Kapitalrenditen als auch Margen waren im Branchenvergleich recht niedrig. Daher wohl auch die vom Markt eingepreisten Risiken, und ob Restrukturierungerfolge nachhaltig sind, ist schwer eizuschätzen.

    Beim operativen CF ist zu beachten, dass sich die Reduktion des Working Capitals wahrscheinlich nicht weiter fortsetzen lässt (Einmaleffekte) und dass zumindest 2007-10 die Capex deutlich geringer als die Abschreibungen ausfielen (möglicher Investitionsstau).

  18. — hebel1000 · 6. Juli 2012, 08:03 · #

    Hi Stefan,

    wie schätzt du eigentlich die Tatsache ein, dass Berentzen sich zu 80% in den Händen eines einzelnen Aktionärs (nämlich der Lotus AG, die 2008 eingestiegen ist) befindet?

    Ist das für dich ein Vorteil? Ein Nachteil? Oder achtest du nicht auf die Aktionärsstruktur (und wenn ja, warum nicht)?

  19. Stefan Mohr · 7. Juli 2012, 13:34 · #

    @ Paul:
    Danke für die interessante Analyse! Du hast sicher recht, Berentzen ist in einem hart umkämpften Markt aktiv. Ob sich das Unternehmen da klar von Wettbewerbern absetzen kann, ist eine wichtige zu klärende Frage. Ich habe aber ähnlich wie du Zweifel, dass das der Fall sein wird.

    @Mr. Value und Welju Grouv:
    Der operative Cashflow ist tatsächlich hoch. Aber wie Welju schon gesagt hat, liegt das an dem schrumpfenden Geschäft. Das Ganze wird also maximal so lange so weitergehen, bis Vorräte und Lieferantenforderungen auf Null abgebaut sind…

    @hebel1000
    Wenn ein Unternehmen zu einem Großteil in der Hand eines einzelnen Aktionär ist, ist das an sich für mich weder ein Vor- noch ein Nachteil. Aber man muss sich natürlich im Klaren sein, dass dieser Aktionär die Unternehmenspolitik nahezu beliebig beeinflussen kann. Dass kann sehr positiv oder sehr negativ sein. Was die Lotus AG so macht wäre also sicher interessant bei der Bewertung von Berentzen.

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